Um balanço da economia (e da equipe econômica) em 2019

Por Roberto Ellery, publicado pelo Instituto Liberal

Este ano tive a honra de ter sido convidado para encerrar o ciclo de seções de conjuntura do Conselho Regional de Economia do DF (CORECON-DF) com uma avaliação da economia em 2019. O evento ocorreu no dia cinco de dezembro. Neste post, faço um resumo do que falei. Como de costume minha leitura tem mais foco em desafios e dificuldades do que em comemorações. Não que não tenham ocorrido coisas boas ou que o saldo não seja positivo, mas é porque acredito que a função de um acadêmico que resolve participar do debate público é mostrar os perigos. Já tem muita gente dentro e fora do governo trabalhando para animar a galera.

Antes de começar a falar de 2019, é importante contextualizar o que vou falar na leitura que faço da economia brasileira, especificamente da crise que estamos passando. Creio que existem duas crises econômicas: uma de longo prazo e outra de curto prazo. A primeira está relacionada a características estruturais da economia brasileira e se arrasta desde meados da década de 1970; a segunda está relacionada a graves erros de política econômica que começaram no segundo mandato de Lula e tomaram proporções gigantescas no primeiro mandato de Dilma.

A crise de longo prazo é caracterizada pela baixa produtividade e pelo baixo crescimento da produtividade em associação com uma baixa taxa de investimento. Sair dessa crise é trabalho para vários governos empenhados em uma agenda de reformas que mude profundamente a economia brasileira. Essa agenda passa por educação, ambiente jurídico, ambiente de negócios, estrutura tributária e de gastos do governo, modelo de financiamento da pesquisa e educação superior, relações de trabalho, etc. Uma agenda que começou a ser implementada em meados da década de 1990 e foi abandonada lá por 2006.

A crise de curto prazo foi inicialmente caracterizada por um desequilíbrio fiscal com forte aumento da dívida pública e um descontrole da inflação e foi agravada por uma política de subsídios e desonerações mal desenhada e mal implementada. As distorções causadas por essas políticas levaram a investimento ruins, agravando o problema da produtividade e do investimento. Creio que o maior risco para a economia brasileira é um retorno aos subsídios e desonerações, que podem até gerar algum ganho de curto prazo, mas vão comprometer ainda mais a alocação de capital e trabalho por meio de estímulos a negócios inviáveis na ausência desses incentivos.

Grosso modo, o atual governo parece ciente desse problema, mas vez por outra nos assusta, como nas desonerações do Programa Verde e Amarelo e no uso da Caixa para tentar forçar a queda dos juros. Imagino que seja muito difícil resistir às pressões para resultados de curto prazo, mas a capacidade de resistir a essas pressões pode definir o rumo da economia na próxima década. Forçar um crescimento alto no curto prazo pode ser fatal no futuro não muito distante.

Com esse pano de fundo passemos a avaliação de 2019, com direito a algumas perspectivas para 2020. Começo pelo crescimento. A figura abaixo mostra o crescimento do PIB brasileiro entre 1996 e 2019, as barras mostram o crescimento trimestral e a linha mostra o crescimento em relação ao trimestre anterior. Aqui é possível ver a economia afundando ainda no primeiro semestre de 2014 e a recuperação em 2016.

Em 2019 o PIB seguiu um ritmo muito parecido com o de 2018, ou seja, continua a recuperação lenta iniciada em 2016. A boa notícia é que os temores de uma nova recessão técnica não se concretizaram. A má notícia é que a frustração pode levar a equipe econômica a acionar o uso de incentivos para garantir um crescimento maior em 2020.

A decomposição do crescimento do terceiro trimestre de 2019 (último dado disponível) e o mesmo trimestre do ano anterior mostra que o maior crescimento veio da agropecuária, que responde por 4,3% do PIB (5,0% do valor agregado) e cresceu 2,1% no período. Um aumento da demanda externa, notadamente da China, pode levar a um crescimento ainda maior desse setor, mas antes de soltar fogos lembre que ele responde por menos de 5% do PIB. O segundo setor com maior crescimento foi o de serviços, que responde por 62,5% do PIB (72,7% do valor agregado) e cresceu 1,0% no período. Por ser o maior setor da economia, tanto do ponto de vista do PIB quanto da criação de empregos, o setor de serviços tem um papel fundamental para o crescimento econômico, porém exige cuidados por ser um setor muito heterogêneo, englobando de atividades básicas fortemente dependentes da dinâmica econômica local até atividades de alta tecnologia. O setor que menos cresceu foi a indústria, que responde por 19,1% do PIB (22,2% do valor agregado) e teve um crescimento de 0,96%.

Centro das atenções durante o período desenvolvimentista e corriqueiramente apontado por alguns economistas como o eixo dinâmico da economia, a indústria merece uma atenção especial. Não por suas supostas propriedades mágicas, mas porque a análise dos grandes setores da indústria pode me ajudar a explicar minha leitura do atual momento da economia brasileira. A figura abaixo mostra o crescimento da construção civil, da indústria extrativa e da indústria de transformação.

O setor industrial que mais cresceu foi a construção civil com crescimento de 4,4%, é um setor importante que costuma sinalizar crises e recuperações e com impacto no emprego. Ocorre que também é um setor sensível a taxas de juros. O quanto desse crescimento está relacionado a queda da taxa de juros? O quanto está relacionado a ação de bancos públicos? O quão sustentável é a queda dos juros? São as perguntas básicas para avaliar as perspectivas do setor. Infelizmente não tenho as respostas, pelo menos não com a segurança necessária para compartilhar aqui. De toda forma, vale registrar que se o crescimento da construção resultar de juros artificialmente baixos, podemos estar recebendo o tipo de cavalo de Troia a que me referi quando falei dos riscos de que a equipe econômica venha a sucumbir à pressão por resultados de curto prazo. Na cola da construção civil vem a indústria extrativa, com crescimento de 4,03%. Esse setor da indústria costuma estar relacionado ao setor externo, mas é muito possível que a recuperação da Vale após o desastre de Brumadinho seja responsável por esse crescimento. Repare a queda do setor nos períodos anteriores.

A indústria de transformação encolheu 0,54% no período. Se meus colegas que creditam a esse setor propriedades únicas para puxar o crescimento de longo prazo e a produtividade estiverem corretos, esse é um número para lá de preocupante. Como não faço parte dessa turma, vejo o número com outra preocupação. Enquanto o desempenho da construção civil pode estar relacionado a estímulos e o da indústria extrativa pode estar relacionado à recuperação de um choque e efeitos externos, o desempenho da indústria de transformação está mais relacionado à dinâmica interna da economia.

A não recuperação da indústria de transformação deve acender uma luz amarela sobre quão sólida é a retomada do crescimento. Naturalmente não é o caso de estimular a indústria de transformação para ter um crescimento sólido; isso seria o equivalente a tentar emagrecer manipulando a balança. A ideia é que um bom ambiente econômico levará a um quadro de crescimento da produtividade com expansão da indústria de transformação e da economia como um todo. A receita para esse bom ambiente econômico é complicada, mas certamente passa por mais liberdade para que empresas e famílias tomem decisões adequadas sem medo das incertezas jurídicas e coisas do tipo.

Alguns colegas dentro e fora do governo estão com uma leitura bem mais otimista que a minha; boa parte deles está olhando o PIB pelo lado da demanda. Em vez de olhar a composição do PIB entre atividades produtivas como agropecuária, serviços e indústria, olham para a distribuição do PIB em categorias como consumo do governo, consumo das famílias e investimento. Há um extenso debate entre economistas a respeito do quanto esse tipo de análise, também chamada de análise pela ótica da despesa, explica o crescimento de uma economia. Até o ponto onde seja possível falar de consenso, ele aponta para que tais efeitos, se existem, sejam de curto prazo. Exceção óbvia para o investimento que, além de representar um elemento da despesa, representa aumento da capacidade futura de produção. É por essa última característica, e não por ser um elemento de despesa, que o investimento pode afetar o crescimento de longo prazo.

A figura abaixo mostra o crescimento dos principais elementos da despesa (consumo das famílias, investimento e consumo do governo). O otimismo deriva da ideia de que, como o consumo das famílias cresce mais que o consumo do governo, a economia estaria sendo puxada pelo setor privado. Não compartilho desse otimismo que chega a ter ares de euforia. Primeiro porque não acredito que consumo algum puxe o crescimento, com possível exceção para situações muito específicas e mesmo assim no curto prazo, e segundo porque não há nada novo no crescimento do consumo das famílias ser maior que o crescimento do consumo do governo.

O crescimento do investimento pode ser uma boa notícia, mas é preciso cuidado. Na década passada ocorreu um forte crescimento do investimento, que desaguou na crise gigantesca que estamos vivendo. Como já disse em outros lugares, investir mal é muito pior do que não investir. Para apontar o crescimento do investimento é necessário analisar com cuidado para onde está indo esse investimento. Essa análise está fora do escopo deste post, mas aviso que se o investimento for em estruturas que só foram compradas por conta de estímulos como as reduções de juros da Caixa, no longo prazo não vamos ter muito o que comemorar, pelo contrário.

Alguns colegas respondem a meus alertas apontando para as estimativas de crescimento superior a 2,0% para 2020. Como sou chato e chuto canela sem cerimônia, registro que desde o começo da crise, com exceção de 2017, o pessoal do mercado superestimou o crescimento da economia no começo do ano. Na figura abaixo a linha azul claro mostra as expectativas de crescimento no começo de cada mês e a reta azul escuro mostra o crescimento que ocorreu no ano. É claro que 2020 pode repetir 2017, mas o registro do passado recente sugere que o crescimento de 2020 deve ficar abaixo do que dizem as previsões de janeiro.

A outra variável fundamental para avaliar uma economia é a inflação. Em 2019 a inflação deve ficar dentro do intervalo da meta e abaixo do centro da meta. O Boletim Focus de 20 de dezembro, último antes de este texto ser escrito, projetava uma inflação de 3,98% para este ano. Se consideradas as previsões dos “Top 5”, a inflação deste ano vai ficar em 4,04%. Nos dois casos está abaixo da meta, porém não é baixa – a meta que é alta. O pico de inflação em novembro – que, parece, vai se repetir em dezembro – deveria ligar o sinal de alerta no Banco Central. É fato que as previsões para 2020 apontam um IPCA na casa de 3,6%, mas, se há mesmo uma mudança de regime como sugeriu Paulo Guedes, essas previsões têm pouco valor. A figura abaixo mostra a inflação nos últimos anos, com destaque para a impressionante habilidade da equipe econômica do governo Temer, com Ilan Goldfajn à frente do BC, em controlar a inflação. Note que a linha pontilhada mostra a meta atual que é menor que a meta vigente no governo Dilma.

Muito provavelmente o desempenho do câmbio vai ser a peça-chave para a inflação e para os juros em 2020. A redução da taxa de juros diminui o prêmio de comprar títulos do Brasil. Isso tende a fazer com que ocorra uma saída de dólares do país. Com essa saída ficam menos dólares no país e o preço do dólar, que é a taxa de câmbio, aumenta. É por isso que Paulo Guedes falou de um novo regime de juros baixos e câmbio alto. A figura abaixo mostra a taxa de juros no Brasil e nos EUA e ilustra de forma clara a queda da diferença, ou seja, a queda do prêmio de colocar dinheiro no Brasil.

Qual o efeito da redução do prêmio na saída de dólares? Qual o efeito da saída de dólares no câmbio? Qual o efeito do câmbio na inflação? Essas são as perguntas fundamentais para a política monetária em 2020. Estudos para o Brasil mostram que o efeito do câmbio na inflação é pequeno; ocorre que esses estudos foram feitos com dados do regime de juros altos e câmbio baixo e hoje, segundo o próprio Paulo Guedes, estamos mudando para um regime de juros baixos e câmbio alto. Uma das principais lições da macroeconomia dos anos 70 é que resultados obtidos com dados de um regime podem não valer quando muda o regime, desta forma estamos no escuro em relação às perguntas acima, especialmente em relação à última. Por isso tenho recomendado cautela e pedido cuidado com a redução dos juros – manda o juízo que. dirigindo no escuro. andemos devagar.

Como é possível ver nos dados, o descontrole da inflação foi resolvido no governo Temer e, salvo um grande erro na condução da política monetária, não deve assombrar 2020. Outro problema foi o ajuste fiscal. Esse é mais demorado para resolver. A projeções de déficit abaixo de R$ 100 bilhões para este ano decorrem de receitas extraordinárias; a redução do gasto ainda é muito pequena para que o governo respire aliviado. Um aumento das receitas pode ajudar do ponto de vista do déficit e da dívida, mas, dado o Teto de Gastos, não vai facilitar a vida do governo. Isso é bom!

O ajuste fiscal de longo prazo ganhou um grande reforço com a aprovação da reforma da previdência. Não vou entrar em debates sem fim sobre o déficit da previdência. Tratei disso em várias outras oportunidades. A figura abaixo deve ser suficiente para deixar clara a importância da reforma para o ajuste fiscal. Nela estão os principais componentes na despesa primária do governo central. É visível que o gasto com previdência é o maior, o que mais cresce e o único que não foi controlado com os esforços de ajuste iniciados no final de 2014. Não seria possível controlar o gasto da União sem controlar o gasto com previdência.

O Plano Mais Brasil traz outros reforços para a política fiscal, desta vez no controle da folha de pagamento da União e dos estados. Como é possível ver na figura acima, o gasto com pessoal e encargos é a segunda maior despesa primária da União, não apresenta uma tendência crescente como o gasto com previdência, mas é alto. Nos estados e municípios a situação é bem mais complicada. A figura abaixo mostra o comprometimento dos estados com pessoal em 2017. Repare que em vários estados o gasto com pessoal e encargos ultrapassa 60% da receita corrente líquida.

Não bastassem os valores altos, a tendência dos gastos com pessoal como proporção da receita corrente líquida é de crescimento em vários estados e na média dos estados. A figura abaixo ilustra esse fato.

Para controlar a despesa com pessoal e encargos o Plano Mais Brasil traz um conjunto de medidas, das quais destaco: proibição de promover funcionários (com exceções), dar reajuste, criar cargos, reestruturar carreiras, fazer concursos e criar verbas indenizatórias; suspenção da criação de despesas obrigatórias e de benefícios tributários; permissão para redução de 25% da jornada do servidor com adequação dos vencimentos.

Por mais antipáticas que sejam, são medidas importantes. A aplicação dessas medidas depende de condições específicas definidas nas PECs encaminhadas pelo governo. Uma pena que o governo tenha comprometido o discurso da necessidade de ajuste na folha ao conceder aumentos generosos aos militares, que também ficaram de fora de medidas como a proibição de progressão funcional em períodos de emergência fiscal. Fica difícil pedir sacrifícios para os outros quando se distribuem bondades para os seus.

Outra medida importante e polêmica do Plano Mais Brasil é que em 2020 e 2021 o salário mínimo será corrigido apenas pela inflação, ou seja, não haverá ganho real. É um assunto delicado, dadas as diversas implicações da medida, mas alguns fatores devem ser considerados. O primeiro é que nos últimos anos o salário mínimo cresceu bem mais que a produtividade do trabalho. Isso está ilustrado na figura abaixo.

Alguém pode dizer que isso aconteceu para ajustar as perdas salariais ocorridas na década de 1990 ou mesmo desde a década de 1970. É difícil tratar desse assunto, mas a figura abaixo mostra que o salário mínimo cresceu bem mais que a renda média do trabalho. Isso sugere que de fato o salário mínimo cresceu muito e um freio de arrumação é necessário.

Uma outra medida importante do Plano Mais Brasil é suspender repasses do FAT para o BNDES quando de emergências fiscais. Quem me acompanha por aqui ou no FB sabe o quanto defendo esse tipo de medida. A revisão dos fundos que foi objeto de PEC específica também parece ser uma boa medida.

Para além do ajuste fiscal e já chegando na crise de longo prazo, o governo aprovou a MP da Liberdade Econômica e anunciou um “revogaço”. O quanto dessas medidas se tornarão realidade ou terão efeitos práticos é algo que só o futuro dirá, mas reconhecer o problema de excesso de regulação e tentar melhorar o ambiente de negócios sempre merece registro positivo. A figura abaixo ilustra o tamanho do problema. Saber que dentre os países de renda média-alta apenas na Venezuela é mais difícil pagar impostos do que no Brasil e que apenas na Venezuela e na Bósnia-Herzegovina é mais difícil conseguir permissão para construções do que no Brasil deveria assustar quem quer que pense na capacidade de o Brasil retomar o crescimento econômico.

No começo do ano o governo prometeu uma forte agenda de privatizações; chegamos ao fim do ano sem privatizar nem mesmo a Eletrobras. Em respeito ao Salim Mattar, vou esperar mais um pouco antes de tirar conclusões mais fortes, mas devo dizer que em 2019 o ousado programa de privatizações que traria um trilhão de reais ficou que nem o caviar da música: “Nunca vi, nem comi, eu só ouço falar”. Outro front onde eu gostaria de ver mais avanços em 2020 é na abertura da economia.

Se o governo tem méritos inegáveis por tentar tocar uma agenda de reformas com vitórias importantes, como a reforma da previdência, também há uma agenda de contrarreformas que vez por outra dá as caras e assusta. As idas e vindas com a CPMF ou com a versão digital que apareceu no final do ano são um exemplo dessa agenda ruim. Até agora Bolsonaro aguentou firme em não bancar a volta desse tipo de imposto, mas a fixação de Paulo Guedes em taxar transações é algo inexplicável e um tanto quanto preocupante.

O uso da Caixa para reduzir juros é outra política da agenda de contrarreformas. O expediente foi tentado sem sucesso no governo da Dilma e até agora parece não ter dito a que veio no governo de Bolsonaro. Para uma equipe econômica classificada de ultraliberal, é no mínimo intrigante entender a razão de, em vez de estarmos discutindo a privatização ou pelo menos a abertura de capital da Caixa, estarmos discutindo mais uma tentativa de usar o banco para colocar mais distorções no mercado de crédito. No campo financeiro tivemos também um tabelamento dos juros no cheque especial – essa nem o Mantega tentou. Sei que bons economistas defenderam a medida; tenho muitas dúvidas se defenderiam a mesma medida se tomada por Tombini, mas eu não compro. Para não falar de uma estranhíssima elasticidade no preço da educação financeira usada para justificar a decisão. Registro que o pessoal de economia comportamental, muito evocada para justificar a medida do BC, costuma falar de medidas pequenas. Confesso acompanhar esse campo apenas como curioso, mas se era para tabelar, fazer isso com valores próximos ao de mercado e reduzir o teto aos poucos com avaliações de impacto a cada redução está muito mais próximo do que se discute na área do que fixar do nada um teto que é metade do valor praticado pelo mercado.

As últimas duas contrarreformas que quero registrar são o Programa Verde e Amarelo e os incentivos para construção civil, principalmente via Caixa. O primeiro é uma versão piorada das infames desonerações do governo Dilma, com o agravante de tentar cobrar dos desempregados parte da conta dos direitos trabalhistas de quem está empregado. A alternativa seria a CPMF digital que, entre outras distorções, cobraria de quem está no setor informal os custos dos direitos trabalhistas dos empregados formais. Os incentivos à construção civil também foram tentados no governo Dilma; o que parecia ser um sucesso virou um problema. Todo cuidado é pouco para não repetir essa história. Creio que melhor seria deixar o setor terminar de se ajustar.

Alguém poderia classificar os saques do FGTS como contrarreforma. Não concordo que sejam. Primeiro porque trata-se de devolver aos legítimos donos um dinheiro retirado para bancar um fundo com retornos ridículos. Uma expropriação mal disfarçada de benesse. Qualquer devolução de recursos do FGTS terá meu apoio, com a única crítica de a devolução não ter sido maior. Segundo porque existe no pacote onde está a medida um esforço legitimo e necessário para reduzir custos de demissão, o que deve reduzir a rotatividade com possíveis efeitos positivos na produtividade do trabalho.

Encerro com um pequeno resumo desse post gigante. Em 2019 o PIB teve um comportamento semelhante ao de 2017 e 2018, mostrando uma recuperação lenta e sólida. Pode parecer frustrante, mas é muito melhor do que outra rodada de crescimento turbinado por estímulos. A inflação é alta, mas está na meta, portanto não posso falar de perda de controle ou de luz vermelha, mas a luz amarela está acesa e nervosa. O governo bancou uma agenda de reformas importante, com destaque para a reforma da previdência e para a MP da Liberdade Econômica. Existe uma agenda de contrarreformas que até agora não comprometeu as reformas, mas demanda atenção máxima. O perigo está na esquina.