Relação entre dívida, câmbio e juros complica atuação do BC

O perfil da dívida pública brasileira foi o grande "calcanhar de Aquiles" na implantação do sistema de metas para a inflação, avalia o professor José Luiz Oreiro, da UnB. Além disso, outras variáveis, como a fragilidade externa e algumas crises (o apagão, em 2001, e a crise da Argentina, em 2002), configuraram um cenário hostil à adoção do regime.

Há dez anos, mais da metade da dívida brasileira, resultado da emissão de Letras Financeiras do Tesouro (LFTs), estava indexada à taxa Selic. Mas essa taxa é um instrumento de política monetária, ela baliza os empréstimos que os bancos fazem entre si, pelo prazo de um dia – e serve de base para todos os demais financiamentos no mercado.

Em outros países, essa taxa interbancária costuma ser inferior à taxa dos títulos públicos, que o governo usa para se financiar. Nos Estados Unidos, a taxa de empréstimo interbancário, a "Fed Funds rate", está entre 0% e 0,25%. Já os títulos da dívida pública norte-americana com prazo de 30 anos pagam cerca de 3,5%. No Brasil, a mesma taxa pelo empréstimo de um dia entre os bancos (a Selic) serve para remunerar as LFTs, títulos da dívida pública com prazo de muitas décadas.

Com grande parte da dívida atrelada à Selic, qualquer alteração nos juros criava um "dilema de Sofia" para o BC, diz Oreiro. "No momento em que há saída de capitais do país, se o BC não faz nada, o câmbio se desvaloriza (o dólar sobe). Só que a dívida indexada ao câmbio sobe junto. Mas, se o BC aumentar a taxa de juros, o câmbio não sobe tanto, mas a parte da dívida indexada aos juros sobe. Nos primeiros três anos do regime de metas, esse foi o grande calcanhar de Aquiles." O perfil da dívida pública só começou a melhorar a partir do primeiro mandato do presidente Lula, em 2003, quando a parte da dívida indexada ao câmbio foi eliminada. (FL)